國(guó)內(nèi)動(dòng)力電池行業(yè)已出現(xiàn)“一超多強(qiáng)”的局面：CATL龍頭領(lǐng)先地位增強(qiáng)，二線競(jìng)爭(zhēng)激烈，行業(yè)格局變化非?？?，比亞迪、國(guó)軒高科、億緯鋰能、沃特瑪、天津力神、萬(wàn)向A123等各有所長(zhǎng)，身后還有新銳企業(yè)不斷強(qiáng)勢(shì)進(jìn)入動(dòng)力電池領(lǐng)域，為行業(yè)發(fā)展帶來(lái)更多活力與動(dòng)力。 

曾背靠日產(chǎn)一度輝煌，如今因業(yè)務(wù)虧損等因素被轉(zhuǎn)賣中國(guó)資本的AESC（Automotive Energy Supply）20GWh基地落戶鎮(zhèn)江。為了緊密跟蹤新能源汽車和動(dòng)力電池行業(yè)的變化，天風(fēng)證券電新團(tuán)隊(duì)對(duì)此進(jìn)行了深度調(diào)研。

新能源，新勢(shì)力，新格局

在10月17日的《一覽2015-2017鋰電池產(chǎn)業(yè)鏈格局變化》報(bào)告中我們提出，國(guó)內(nèi)動(dòng)力電池行業(yè)已出現(xiàn)“一超多強(qiáng)”的局面：CATL龍頭龍頭地位毋庸置疑，領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)逐步加大，正在加速甩開其它廠商，開始與國(guó)際大廠掰手腕。第二集團(tuán)群雄逐鹿，排名變化較快，比亞迪電池業(yè)務(wù)還在剝離中，尚待觀望，國(guó)軒高科、天津力神、國(guó)能電池、比克電池、億緯鋰能、沃特瑪?shù)雀饔兴L(zhǎng)，但也不足以樹立明確的行業(yè)地位。

表1：2015-2017前9個(gè)月國(guó)內(nèi)動(dòng)力電池出貨量和裝機(jī)量排行榜（單位：GWh）

注：今年1-9月排名和數(shù)據(jù)按照電池裝機(jī)量統(tǒng)計(jì)，與實(shí)際出貨量存在差異

資料來(lái)源：真鋰研究，高工鋰電，天風(fēng)證券研究所

新能源汽車行業(yè)已經(jīng)開啟以十年為周期的產(chǎn)業(yè)大拐點(diǎn)，作為其承載體，動(dòng)力電池未來(lái)將成為數(shù)千億級(jí)別的大市場(chǎng)，無(wú)論在市場(chǎng)空間和技術(shù)水平上都存在著相當(dāng)大的空間。但動(dòng)力電池又是一個(gè)“苦”行業(yè)，技術(shù)、工藝和設(shè)備日新月異，政策和客戶不斷提出更高的要求，對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)稍有不慎就可能飛馳的時(shí)代拋棄。也正是看到這個(gè)行業(yè)的巨大機(jī)遇，以及行業(yè)格局尚未確定，不斷有新銳企業(yè)強(qiáng)勢(shì)進(jìn)入，意圖參與這個(gè)超級(jí)盛宴，也為行業(yè)發(fā)展帶來(lái)更多活力與動(dòng)力。

為了跟蹤新能源汽車和動(dòng)力電池行業(yè)的變化，我們開啟“行業(yè)新勢(shì)力巡禮“鋰電新勢(shì)力巡禮”，深度挖掘產(chǎn)業(yè)鏈上的黑馬公司。首篇報(bào)告介紹的是曾背靠日產(chǎn)，憑借Leaf的暢銷擁有輝煌歲月，如今因業(yè)務(wù)虧損等因素被轉(zhuǎn)賣給中國(guó)資本的AESC（Automotive Energy Supply）。

1.1 花落多家，AESC落地方案浮出水面

2017年8月8日，日產(chǎn)公告將其電池業(yè)務(wù)出售給金沙江資本（GSR Capital group）旗下的GSR Electric Vehicle (UK) Holding Limited。根據(jù)雙方達(dá)成的協(xié)議，日產(chǎn)將在2017年12月31日前完成分拆1）產(chǎn)品開發(fā)、技術(shù)開發(fā)、生產(chǎn)與日產(chǎn)電池業(yè)務(wù)相關(guān)的子公司AESC；2）AESC旗下的LEAF電動(dòng)車電池組生產(chǎn)業(yè)務(wù)；3）轉(zhuǎn)讓所有AESC的股份，包括在北美的電池業(yè)務(wù)、日產(chǎn)英國(guó)子公司旗下的電池業(yè)務(wù)。該交易除了涉及日產(chǎn)所持有AESC的股份外，還包括NEC和NECED所持有的全部AESC的股份。

在公告之前，日產(chǎn)已于NEC及NECED簽訂協(xié)議，日產(chǎn)將先行購(gòu)買NEC和NECED所持有的AESC的股權(quán)，再將AESC的全部股份轉(zhuǎn)售給金沙江資本。日產(chǎn)拆分執(zhí)行日期暫定為2017年9月29日，而分拆和交易的生效日期暫定為2017年12月31日。

表2：AESC 2014-2016年財(cái)務(wù)狀況 (單位：億日元)

資料來(lái)源：日產(chǎn)公告，天風(fēng)證券研究所

根據(jù)日產(chǎn)的公告，AESC在過(guò)去三年的營(yíng)收分別為489、366和384億日元，凈利分別為4.6、-35和-28億日元。截止到2017年三月，AESC總資產(chǎn)為360億日元，凈資產(chǎn)為-52億日元。由于日產(chǎn)與金沙江資本之間的協(xié)議，此次交易的購(gòu)買價(jià)格不予披露。

圖1：AESC近年資產(chǎn)與營(yíng)收情況（單位：百萬(wàn)日元）

資料來(lái)源：日產(chǎn)公告，天風(fēng)證券研究所

日產(chǎn)認(rèn)為，此次交易將使得AESC能夠利用 GSR 的資源網(wǎng)絡(luò)和資金擴(kuò)大其客戶群，進(jìn)一步提高AESC的競(jìng)爭(zhēng)力，這將進(jìn)一步提高日產(chǎn)電動(dòng)汽車的競(jìng)爭(zhēng)力。日產(chǎn)表示，AESC 將會(huì)繼續(xù)是日產(chǎn)的一個(gè)非常重要的合作伙伴。

截止到目前，上市公司中已有尤夫股份、駱駝股份、寧波華翔、海峽石油化工（H股）及大港股份已公告擬參與此次收購(gòu)。其中，尤夫股份、駱駝股份、寧波華翔擬出資不超過(guò)1億美金認(rèn)購(gòu)用于收購(gòu)日產(chǎn)電池的并購(gòu)基金；海峽石油化工擬認(rèn)購(gòu)9000萬(wàn)美金參與并購(gòu)基金，并出資1000美金用于購(gòu)買金沙江資本旗下子公司49.3%的股權(quán)；另外，大港股份公告稱，將與海峽石油化工（港股上市）分別現(xiàn)金出資15.3億元和8.7億元與金沙江資本共同投資成立AESC（中國(guó)）投資有限公司。圍繞著AESC已逐漸形成了一個(gè)多家上市公司所組成的聯(lián)盟雛形。

表3：參與AESC收購(gòu)公司情況一覽

資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所

金沙江資本此次大手筆收購(gòu)日產(chǎn)電池業(yè)務(wù)也只是其在新能源汽車領(lǐng)域布局的一小部分。根據(jù)金沙江資本官網(wǎng)，公司參與過(guò)的新能源汽車領(lǐng)域的項(xiàng)目還包括菲斯科汽車、ICONIQ新能源汽車、國(guó)能新能源、知豆電動(dòng)車、阿爾特、波士頓電池、Protean輪轂電機(jī)等。從電池、電機(jī)、整車，再到尚在協(xié)商中的鋰礦，金沙江的投資幾乎覆蓋整個(gè)新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈。

金沙江資本旗下的GSR Electric Vehicle, L.P.專注于新能源汽車項(xiàng)目的投資，此次收購(gòu)還專門設(shè)立了并購(gòu)基金（以下簡(jiǎn)稱GSR EV并購(gòu)基金），尤夫股份、駱駝股份、寧波華翔參與此次收購(gòu)也主要是通過(guò)該基金。除完成收購(gòu)，金沙江資本還將設(shè)立AESC中國(guó)總部，在國(guó)內(nèi)建設(shè)電池生產(chǎn)工廠。我們認(rèn)為，金沙江資本之所以愿意花重金收購(gòu)AESC這樣一家虧損的電池企業(yè)，這么多上市公司之所以愿意出資參與此次收購(gòu)，主要是看中動(dòng)力電池這一塊“大蛋糕”，意欲在動(dòng)力鋰電行業(yè)形成穩(wěn)定格局之前，通過(guò)收購(gòu)以技術(shù)見長(zhǎng)的日本動(dòng)力電池企業(yè)，共同打造一家能夠真正在動(dòng)力鋰電行業(yè)立足的電池企業(yè)。未來(lái)或許會(huì)有更多實(shí)業(yè)公司參與AESC入駐中國(guó)的項(xiàng)目。

1.2 各上市公司公告的具體參與方法

我們?cè)敿?xì)梳理了擬參與AESC收購(gòu)的上市公司公告，從中來(lái)整理出金沙江資本收購(gòu)AESC的大致方案。

表4：A股上市公司公告的具體參與方案

資料來(lái)源：公司公告，天風(fēng)證券研究所

尤夫股份、駱駝股份主要是通過(guò)GSR EV并購(gòu)基金參與此次收購(gòu)。

而寧波華翔除了認(rèn)購(gòu)并購(gòu)基金外，還將直接投資金沙江資本旗下的電池技術(shù)公司，通過(guò)該公司間接控股AESC未來(lái)在國(guó)內(nèi)的電池公司，并且寧波華翔還對(duì)AESC未來(lái)的電池工廠表現(xiàn)出了濃厚興趣。

而大港股份與海峽石油化工則分別直接出資15.3億元和8.7億人民幣，參與設(shè)立AESC（中國(guó)）投資有限公司，同事海峽石油化工也將認(rèn)購(gòu)GSR EV并購(gòu)基金。

五家上市公司中，尤夫股份與駱駝股份在此次收購(gòu)之前，就有布局動(dòng)力電池領(lǐng)域，此次認(rèn)購(gòu)GSR EV并購(gòu)基金旨在進(jìn)一步加碼新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈的布局。

1.3. GSR EV并購(gòu)基金

GSR EV并購(gòu)基金設(shè)立最主要的職能是完成對(duì)日產(chǎn)電池業(yè)務(wù)的收購(gòu)。

根據(jù)尤夫股份和駱駝股份的公告，GSR EV并購(gòu)基金首次目標(biāo)籌資總額為10億美元，普通合伙人可以在首次交割日后4月內(nèi)向現(xiàn)有有限合伙人或新的有限合伙人進(jìn)行一次或數(shù)次后續(xù)交割并增加并購(gòu)基金的認(rèn)繳出資總額至12.5億美元。該基金將專注于直接或間接投資于動(dòng)力電池業(yè)務(wù)，并購(gòu)基金計(jì)劃投資于以下業(yè)務(wù)：

1）購(gòu)買日產(chǎn)旗下電池業(yè)務(wù)100%的已發(fā)行股份；

2）完成戰(zhàn)略客戶或?yàn)槠渌蛻糸_發(fā)方案之目的而進(jìn)行的投資；

3）為鞏固與客戶之間的供應(yīng)關(guān)系，用于投資中國(guó)境內(nèi)的生產(chǎn)設(shè)施。

圖2：GSR EV并購(gòu)基金主要投資方

資料來(lái)源：公司公告，天風(fēng)證券研究所

圖3：AESC落地布局

資料來(lái)源：寧波華翔等公司公告，天風(fēng)證券研究所

1.4.AESC中國(guó)總部落地鎮(zhèn)江

收購(gòu)日產(chǎn)電池業(yè)務(wù)后，除了接手日產(chǎn)在北美田納西州、英國(guó)桑德蘭和部分位于日本的電池工廠外，金沙江將利用日產(chǎn)電池授權(quán)的電池技術(shù)，大手筆于國(guó)內(nèi)建設(shè)電池工廠。

表5：日產(chǎn)海外電池工廠一覽

資料來(lái)源：日產(chǎn)官網(wǎng)，天風(fēng)證券研究所

金沙江資本將設(shè)立AESC（中國(guó)）動(dòng)力電池有限公司，借助國(guó)內(nèi)完善的動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)鏈基礎(chǔ)，參與到動(dòng)力鋰電行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)中。

10月15日， AESC中國(guó)總部及生產(chǎn)基地簽約落戶江蘇鎮(zhèn)江。根據(jù)公布出來(lái)的AESC收購(gòu)及國(guó)內(nèi)落地布局看，金沙江資本收購(gòu)AESC后的重點(diǎn)工作是在國(guó)內(nèi)建設(shè)三元產(chǎn)線，而非沿用AESC此前強(qiáng)項(xiàng)——錳酸鋰電池路線。同時(shí)，金沙江資本還計(jì)劃進(jìn)一步擴(kuò)大AESC在美國(guó)、英國(guó)和日本的產(chǎn)能，未來(lái)還將在歐洲建設(shè)工廠。

大港股份在公告中詳細(xì)披露了AESC鎮(zhèn)江項(xiàng)目的規(guī)劃。整個(gè)項(xiàng)目總規(guī)劃投建20GWh三元鋰電，總投資125億元人民幣，固定資產(chǎn)投資100億元人民幣，工業(yè)用地約1000畝，商辦用地約50畝。項(xiàng)目分三期建設(shè)，三期產(chǎn)能分別為4.5GWh、4.5GWh和11GWh。

表6：AESC鎮(zhèn)江工廠產(chǎn)能建設(shè)規(guī)劃

資料來(lái)源：大港股份公告，天風(fēng)證券研究所

不難推測(cè)，在2020年國(guó)內(nèi)補(bǔ)貼退出之前，AESC中國(guó)總部的主要工作即為開拓更多國(guó)內(nèi)整車客戶，同時(shí)將部分海外生產(chǎn)向國(guó)內(nèi)轉(zhuǎn)移以降低成本、增加產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力，更為重要是的積極向三元轉(zhuǎn)型，享受中國(guó)新能源汽車大浪潮帶來(lái)的紅利。而日產(chǎn)電池在美國(guó)、英國(guó)和日本的資源，將幫助國(guó)產(chǎn)電池實(shí)現(xiàn)“走出去”。

早在2016年，外國(guó)媒體就有報(bào)道日產(chǎn)計(jì)劃出售其持有的AESC的股權(quán)，并與中國(guó)企業(yè)談判的消息。一方面，AESC對(duì)于日產(chǎn)是急于擺脫的累贅；另一方面，國(guó)內(nèi)資本與多家上市公司對(duì)AESC又表現(xiàn)出極大熱情。2. AESC——昨日重現(xiàn)？

2015年，日產(chǎn)CEO戈恩對(duì)外宣布：“我們?cè)陔姵貥I(yè)務(wù)這一塊開放競(jìng)爭(zhēng)，確保獲得最好的電池。就當(dāng)前而論，我們認(rèn)為最佳的電池生產(chǎn)商是LG化學(xué)。”對(duì)于日產(chǎn)來(lái)說(shuō)，AESC的電池能量密度較低，導(dǎo)致整車?yán)m(xù)航里程有限，且電池成本較高?？紤]到乘車的性價(jià)比，日產(chǎn)出售自身電池業(yè)務(wù)、采購(gòu)?fù)獠侩姵?，無(wú)疑是更好的選擇。雖然LG化學(xué)官網(wǎng)上展示的配套車型還沒(méi)有Leaf，但LG化學(xué)與日產(chǎn)高層都曾公開表示過(guò)，未來(lái)雙方會(huì)在電池方面合作。

對(duì)于AESC來(lái)說(shuō)，過(guò)去的高出貨量主要是得益于Leaf的暢銷，而今處境尷尬。不過(guò)徹底從日產(chǎn)獨(dú)立出來(lái)，成為一家獨(dú)立的電池企業(yè)，憑借多年車用動(dòng)力鋰電技術(shù)的積累，AESC或許也能獲得新生。此次金沙江的收購(gòu)能夠使AESC獲得中資背景，也給了AESC一個(gè)切入全球最大新能源汽車市場(chǎng)的機(jī)會(huì)。

對(duì)于金沙江資本來(lái)說(shuō)，收購(gòu)日產(chǎn)電池業(yè)務(wù)主要是看中AESC在動(dòng)力電池領(lǐng)域的技術(shù)及生產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)的積累，將日產(chǎn)電池業(yè)務(wù)引進(jìn)中國(guó)是看中了國(guó)內(nèi)完善的動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)與國(guó)內(nèi)市場(chǎng)巨大的新能源汽車市場(chǎng)。將國(guó)內(nèi)新能源汽車產(chǎn)業(yè)園的集群效應(yīng)與日產(chǎn)電池的技術(shù)優(yōu)勢(shì)相結(jié)合，或能解決AESC成本偏高的問(wèn)題。同時(shí)，日本的電池技術(shù)確實(shí)仍領(lǐng)先于國(guó)內(nèi)，通過(guò)引進(jìn)日產(chǎn)電池的技術(shù)，金沙江資本或能夠在產(chǎn)線的自動(dòng)化程度、電池一致性、良品率領(lǐng)先于國(guó)內(nèi)電池企業(yè)。

2.1. AESC簡(jiǎn)介

AESC（Automotive EnergySupply Corporation）成立于2007年，由日產(chǎn)汽車、NEC和NEC TOKIN合資設(shè)立，公司從成立開始業(yè)務(wù)就非常明確——從事汽車用高性能鋰離子電池開發(fā)、制造和銷售。從成立時(shí)間及配套車型出售時(shí)間來(lái)看，AESC是最早從事動(dòng)力鋰電的企業(yè)之一，其優(yōu)勢(shì)主要體現(xiàn)在經(jīng)驗(yàn)的積累、專利技術(shù)、團(tuán)隊(duì)研發(fā)實(shí)力、安全性、產(chǎn)線自動(dòng)化程度這幾個(gè)方面。

2010年，AESC開始為L(zhǎng)eaf配套電池，其電池累計(jì)行駛里程超過(guò)36億公里，目前電池仍保持無(wú)重大安全事故的記錄。由于在實(shí)際行駛方面累積了大量經(jīng)驗(yàn)，AESC電池在安全性方面有較強(qiáng)優(yōu)勢(shì)。此外，由于AESC的電池產(chǎn)線的高自動(dòng)化程度，電池產(chǎn)品的一致性有保障，生產(chǎn)良率高達(dá)98%以上。AESC公司有超過(guò)500個(gè)專利，250個(gè)尼桑授權(quán)專利，在日本有291名研發(fā)團(tuán)隊(duì)的工程師，未來(lái)還將在中國(guó)以及美國(guó)組建研發(fā)團(tuán)隊(duì)，其技術(shù)、研發(fā)實(shí)力不容小覷。

表7：AESC單體電池主要參數(shù)

資料來(lái)源：AESC官網(wǎng)，天風(fēng)證券研究所

在電池技術(shù)路線方面，AESC選擇了錳酸鋰疊片軟包電池的路線。通過(guò)在以錳酸鋰為基礎(chǔ)的正極材料上配合鎳酸鋰，在確保穩(wěn)定性的同時(shí)實(shí)現(xiàn)了長(zhǎng)壽命和大容。同時(shí)，由于AESC的電池采用了疊片方式，其表面積廣闊的層壓結(jié)構(gòu)帶來(lái)了良好散熱性能。

圖4：AESC電池單體及相關(guān)實(shí)驗(yàn)參數(shù)

資料來(lái)源：AESC官網(wǎng)，天風(fēng)證券研究所

根據(jù)OFWeek數(shù)據(jù)，2015年及以前，AESC的電池出貨量穩(wěn)居全球前5。而隨著國(guó)內(nèi)動(dòng)力電池企業(yè)的迅速崛起，2016年，AESC的全球排名迅速下跌，但在海外電池企業(yè)中，AESC的出貨量排名仍然靠前。

圖5：日韓主要?jiǎng)恿﹄姵仄髽I(yè)出貨量對(duì)比（單位：GWh）

資料來(lái)源：OFWeek，EVTank，天風(fēng)證券研究所

表8：2014-2016全球動(dòng)力鋰電出貨量排名（單位：GWh）

資料來(lái)源：第一電動(dòng)，OFWeek，天風(fēng)證券研究所

 2.2. 技術(shù)路線：錳酸鋰軟包到三元

AESC成立后選擇錳酸鋰疊片軟包電池的技術(shù)路線，其電池主要以PACK的形式供給日產(chǎn)和雷諾。之所以選擇錳酸鋰正極，主要是基于兩點(diǎn)：

1）即使是過(guò)充電狀態(tài)結(jié)晶結(jié)構(gòu)也不發(fā)生改變，安全性高；

2）錳儲(chǔ)量豐富，價(jià)格便宜穩(wěn)定。

但是，錳類正極材料存在使用壽命短的缺點(diǎn)，AESC通過(guò)配合鎳酸鋰、改進(jìn)電解液來(lái)改良這一缺點(diǎn)。

隨著車企對(duì)電池能量密度、成本的要求越來(lái)越高，錳酸鋰技術(shù)逐漸邊緣化，AESC也因此開始走向低潮。根據(jù)大港股份的最新公告，如今AESC轉(zhuǎn)向鎳鈷錳三元（NCM）技術(shù)，生產(chǎn)的電池模組包括HC2和HC3，未來(lái)在鎮(zhèn)江開建的工廠也全部都是三元電池產(chǎn)線。能量密度方面，現(xiàn)在AESC的三元電池單體電池可以做到233kWh/kg，而其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手松下電池目前主產(chǎn)的18650電池能量密度為250kWh/kg，LG、三星的電池能量密度為220-240kWh/kg。就單體電池能量密度而言，AESC在國(guó)際上處于領(lǐng)先地位。但是考慮到AESC為軟包電池，單體能量密度更占優(yōu)勢(shì)，因此其實(shí)際水平處于中游位置。

表9：錳酸鋰、磷酸鐵鋰、三元參數(shù)及優(yōu)缺點(diǎn)對(duì)比

資料來(lái)源：恒宇新能源PPT，天風(fēng)證券研究所

按照封裝方式，鋰電池通常可分為軟包、方形、圓柱（18650、21700 等）三大類，每個(gè)大類中又可以分為各種不同尺寸的細(xì)分規(guī)格。

圖6：動(dòng)力電池不同封裝類型

資料來(lái)源：OFWeek，天風(fēng)證券研究所

表10：動(dòng)力電池不同封裝類型

資料來(lái)源：恒宇新能源，天風(fēng)證券研究所

這三種封裝體系中，最成熟電池的型號(hào)是圓柱18650，該型號(hào)能做到全自動(dòng)化生產(chǎn)，一致性最好。目前國(guó)內(nèi)更常見的為方形電池。國(guó)軒高科等眾多生產(chǎn)方形動(dòng)力電池企業(yè)，正在為方形電池的標(biāo)準(zhǔn)化努力，開始自發(fā)采用VDA（德國(guó)汽車工業(yè)協(xié)會(huì)）制定的電芯規(guī)格尺寸標(biāo)準(zhǔn)生產(chǎn)方形電芯產(chǎn)品。

而AESC采用的軟包封裝方式，使用鋁塑膜作為包裝材料，生產(chǎn)技術(shù)難度較高。其安全性優(yōu)于鋁殼電芯和圓柱電芯，在電池發(fā)生安全隱患后最多鼓起裂開，不像方形電池那樣容易爆炸。此外軟包電芯還具有重量輕、內(nèi)阻小、循環(huán)性能好的優(yōu)點(diǎn)。不足之處在于其一致性較差（與方形電芯相似）、成本較高、容易發(fā)生漏液。生產(chǎn)軟包電池的企業(yè)主要有多氟多、中航鋰電、萬(wàn)向、中信國(guó)安等。

2.3. AESC的主要客戶

AESC的主要客戶為日產(chǎn)和雷諾。2010年，AESC配套的日產(chǎn)FUGA HYBRID與日產(chǎn)LEAF發(fā)售，隨后，AESC還配套了日產(chǎn)的CIMA、SKYLINE、e-NV200，為雷諾配套的車型主要為Kangoo和Fluence。除此之外，根據(jù)大港股份的公告，日產(chǎn)AESC團(tuán)隊(duì)目前已明確和正在對(duì)接的重大客戶有日產(chǎn)尼桑汽車、美國(guó)康明斯電機(jī)、戴姆樂(lè)、合肥江淮大眾（2017年底試車）、英國(guó)德國(guó)儲(chǔ)能市場(chǎng)、江鈴、廣汽、天津愛(ài)康尼克、知豆等，其中：金沙江資本已牽頭與日產(chǎn)汽車洽談了長(zhǎng)期合約。

表11：AESC配套車型參數(shù)及銷量

資料來(lái)源：AESC官網(wǎng)，EV Sales，日產(chǎn)、雷諾官網(wǎng)，天風(fēng)證券研究所

依據(jù)EV Sales公布的車型銷量以及各車型電池總裝機(jī)量，我們計(jì)算出了AESC供應(yīng)的重點(diǎn)車型所需電池總量。其中Leaf 2015、2016及2017前8個(gè)月所需電池量分別為0.75和0.94GWh，而雷諾Kangoo2015和2016所需電池量為0.1和0.09GWh。對(duì)比AESC2015、2016的實(shí)際出貨量，我們可以看出，AESC電池裝機(jī)量對(duì)Leaf單款車型銷量的依賴程度很高。而隨著日產(chǎn)將電池業(yè)務(wù)剝離，Leaf會(huì)逐漸開始選擇新的電池供應(yīng)商。根據(jù)LG化學(xué)官網(wǎng)給出的信息，到2016年LG還未開始為L(zhǎng)eaf供貨，但根據(jù)此前日產(chǎn)負(fù)責(zé)人的多次表態(tài)，LG未來(lái)必然會(huì)給Leaf供貨。LG化學(xué)的負(fù)責(zé)人Lee Ung Beom也曾提及未來(lái)的Leaf中會(huì)使用LG生產(chǎn)的811電池。因此，拓展新客戶對(duì)AESC也是當(dāng)務(wù)之急。而金沙江資本的介入恰好為AESC在中國(guó)尋找新客戶提供了可能。

圖7：AESC主要配套車型電池需求量（GWh） 

資料來(lái)源：EV Sales，日產(chǎn)、雷諾官網(wǎng)，天風(fēng)證券研究所

圖8：AESC主要配套車型電池總需求量與出貨量對(duì)比（GWh）

資料來(lái)源：OFWeek，EVTank，EV Sales，日產(chǎn)、雷諾官網(wǎng)，天風(fēng)證券研究所

為了規(guī)范行業(yè)發(fā)展，國(guó)內(nèi)新能源汽車補(bǔ)貼只發(fā)放給進(jìn)入《新能源汽車推廣應(yīng)用推薦車型目錄》的車型，而采用外資和合資電池的車型大多數(shù)沒(méi)有入選該《目錄》。因此，松下、三星、LG等海外電池企業(yè)在國(guó)內(nèi)的市場(chǎng)開拓陷于停頓。但值得注意的是，根據(jù)工信部發(fā)布的2017年第五批《目錄》，AESC首次進(jìn)入，為江蘇常隆客車有限公司三款客車配套；第六批《目錄》中AESC再次出現(xiàn)，為江蘇常隆另外三個(gè)型號(hào)的客車配套電池。幾款車型配套的均為AESC的錳酸鋰電池，電池組能量密度在100Wh/kg左右。AESC在中國(guó)市場(chǎng)的開拓初見成效。

表12：AESC《目錄》中配套車型的參數(shù)

資料來(lái)源：工信部，天風(fēng)證券研究所

AESC進(jìn)入《目錄》是一個(gè)重要開端，這意味著AESC正式打入了中國(guó)市場(chǎng)。憑借其在錳酸鋰電池領(lǐng)域的豐富積累，AESC與國(guó)內(nèi)客車企業(yè)會(huì)有更多的合作機(jī)會(huì)。而在鎮(zhèn)江的三元電池工廠，應(yīng)是AESC為進(jìn)軍國(guó)內(nèi)乘用車企供應(yīng)鏈所做的準(zhǔn)備。

新能源汽車行業(yè)已經(jīng)從起步期走入了導(dǎo)入期，未來(lái)行業(yè)的發(fā)展已經(jīng)進(jìn)入慣性通道，只會(huì)越來(lái)越加速。今年主流車企，尤其是海外車企，頻頻發(fā)布在新能源汽車領(lǐng)域的布局，尋求與國(guó)內(nèi)企業(yè)在新能源汽車領(lǐng)域的合作。我們有理由相信，全球化的新能源汽車?yán)顺辈艅倓傞_始。也是基于此，國(guó)內(nèi)的PE機(jī)構(gòu)與實(shí)業(yè)對(duì)新能源汽車行業(yè)信心滿滿，大手筆進(jìn)行全產(chǎn)業(yè)鏈投資。

表13：今年主流車企新能源汽車領(lǐng)域重要布局整理

資料來(lái)源：汽車之家，第一電動(dòng)，公司官網(wǎng)，天風(fēng)證券研究所

金沙江資本是資本界投資新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈的代表，但實(shí)際上，現(xiàn)階段實(shí)業(yè)對(duì)新能源產(chǎn)業(yè)鏈的投資更加積極，除了高調(diào)入主銀隆新能源的“董小姐”，協(xié)鑫集團(tuán)也在大舉進(jìn)軍新能源汽車產(chǎn)業(yè)。

3.1 金沙江資本的新能源汽車全產(chǎn)業(yè)鏈布局

根據(jù)金沙江資本官網(wǎng)，除了此次AESC的收購(gòu)?fù)猓鹕辰Y本參與過(guò)的新能源汽車領(lǐng)域的項(xiàng)目還包括菲斯科汽車、波士頓電池、Protean輪轂電機(jī)、知豆電動(dòng)車、阿爾特等。

• 2016年7月5日，GRS GO與納斯達(dá)克上市的SPI Energy（以下簡(jiǎn)稱SPI）簽署框架協(xié)議，通過(guò)協(xié)助SPI發(fā)行價(jià)值5億美金的可交換債以獲得動(dòng)力電池的潛在并購(gòu)機(jī)會(huì)，而通過(guò)發(fā)行債券所獲得的款項(xiàng)是為了與SPI創(chuàng)建跨國(guó)電池公司，框架協(xié)議中也寫明SPI將與美國(guó)著名電池企業(yè)波士頓電池合作。

•  2016年7月19日，知名輪轂電機(jī)企業(yè)Protean Electric宣布獲得來(lái)自三家機(jī)構(gòu)的7千萬(wàn)美元的融資。而這三家機(jī)構(gòu)里面就包括GSR GO。

• 2017年年初，吉利、新大洋幾點(diǎn)和金沙江資本共同成立蘭州知豆電動(dòng)汽車有限公司，公司于今年3月取得牌照，從事電動(dòng)汽車及零配件的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。

• 除了這些在金沙江資本官網(wǎng)上披露的項(xiàng)目外，路透社還曾報(bào)道過(guò)，智利政府信息公開網(wǎng)站顯示，金沙江資本的兩名代表曾于今年4月24日與智利管理鋰礦租約等事項(xiàng)的政府發(fā)展機(jī)構(gòu)的工作人員會(huì)面。澎湃新聞援引路透社兩名知情人士稱，金沙江資本打算收購(gòu)SQM約20%的股權(quán)，但雙方尚未達(dá)成協(xié)議。

從電池、電機(jī)、整車，再到尚未有定論的鋰礦，金沙江此番新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈布局基本完成。

金沙江此前收購(gòu)的波士頓電池在江蘇溧陽(yáng)也設(shè)有工廠，溧陽(yáng)與鎮(zhèn)江相距僅100公里，AESC鎮(zhèn)江項(xiàng)目建成后與波士頓電池或能形成協(xié)同效應(yīng)。日產(chǎn)電池的海外工廠的積累也能幫助金沙江資本旗下動(dòng)力電池走出國(guó)門，在全球新能源汽車市場(chǎng)一展拳腳。大港股份公告中提到，金沙江資本還將為日產(chǎn)電池在美國(guó)、英國(guó)和日本的電池工廠擴(kuò)充產(chǎn)能，并在歐洲新建電池工廠，其野心可見一斑。

3.2 對(duì)標(biāo)特斯拉，協(xié)鑫強(qiáng)勢(shì)進(jìn)軍新能源行業(yè)

相比金沙江資本，協(xié)鑫在新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈的布局更深更廣。今年7月12日，協(xié)鑫集團(tuán)副總裁柳崇禧在“新能源和電動(dòng)汽車協(xié)同發(fā)展圓桌會(huì)議”上表示，協(xié)鑫將對(duì)標(biāo)特斯拉，現(xiàn)已全面進(jìn)入新能源汽車領(lǐng)域，旨在打通從新能源發(fā)電、儲(chǔ)能、電動(dòng)汽車、電動(dòng)汽車運(yùn)營(yíng)的全產(chǎn)業(yè)鏈。

早在2011年，協(xié)鑫就曾收購(gòu)加拿大動(dòng)力鋰電企業(yè)MNKE旗下的江蘇伊思達(dá)電池公司。而近兩年，協(xié)鑫布局更加頻繁，與整車企業(yè)談合作、投建電池產(chǎn)能、打造電動(dòng)汽車與電池運(yùn)營(yíng)等。

根據(jù)協(xié)鑫集團(tuán)旗下上市公司公告以及協(xié)鑫集團(tuán)官網(wǎng)等公開消息，我們整理了協(xié)鑫在新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈的動(dòng)作：

整車布局：

• 2016年1月29日，與北汽新能源簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，在電動(dòng)車生產(chǎn)、充電網(wǎng)絡(luò)建設(shè)、電動(dòng)汽車推廣運(yùn)營(yíng)、整車及動(dòng)力電池研發(fā)和資本運(yùn)營(yíng)方面展開全方位合作；

• 2016年11月，協(xié)鑫于江西南昌投資200億元，打造年產(chǎn)能40萬(wàn)輛新能源整車及其配套設(shè)施的產(chǎn)業(yè)基地；

• 2016年11月，與江鈴汽車集團(tuán)合作；

• 4月18日，協(xié)鑫于江蘇宜興投資28億元，建設(shè)年產(chǎn)5萬(wàn)輛的廂式純電動(dòng)物流車產(chǎn)能；

• 8月12日，協(xié)鑫與其收購(gòu)的汽車設(shè)計(jì)公司——上海同捷簽署合作協(xié)議，將在蘇州高新區(qū)投資超過(guò)100億元，檢車年產(chǎn)能超過(guò)100萬(wàn)輛的新能源汽車整車生產(chǎn)基地；

• 與江鈴、奇瑞深度合作，打造輕量化新能源汽車。

電池布局：

協(xié)鑫作為老牌能源企業(yè)，存在對(duì)儲(chǔ)能電池的需求，在電池全生命周期利用方面有著先天優(yōu)勢(shì)。除電池生產(chǎn)外，協(xié)鑫還規(guī)劃在全國(guó)范圍內(nèi)開展動(dòng)力電池PACK租賃業(yè)務(wù)，電池退役后將被用于儲(chǔ)能。

協(xié)鑫計(jì)劃構(gòu)建大規(guī)模電池生產(chǎn)基地，總規(guī)劃產(chǎn)能30GWh：

• 整合AESC電池項(xiàng)目；

• 7月與無(wú)錫高新區(qū)簽訂協(xié)議，擬建設(shè)5-10GWh的電芯生產(chǎn)基地，投資總額200億元，同時(shí)也在地區(qū)建設(shè)PACK項(xiàng)目。

協(xié)鑫集團(tuán)旨在打造“車電分離、裸車銷售，電池租賃”的新型商業(yè)模式，結(jié)合其傳統(tǒng)能源業(yè)務(wù)，實(shí)現(xiàn)電池的“制造→出售/租賃→儲(chǔ)能二次利用”全生命周期利用。同時(shí)與車企合作，滲透至整車生產(chǎn)、銷售、推廣運(yùn)營(yíng)的每一個(gè)環(huán)節(jié)。除了新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈最上游的金屬和設(shè)備領(lǐng)域，協(xié)鑫集團(tuán)在電動(dòng)汽車產(chǎn)業(yè)鏈的布局已基本滲透電池和整車領(lǐng)域的各個(gè)環(huán)節(jié)。

注：文中報(bào)告節(jié)選自天風(fēng)證券研究所已公開發(fā)布研究報(bào)告，具體報(bào)告內(nèi)容及相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)提示等詳見完整版報(bào)告。

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